中国中铁

　　-见习记者 代星

　　12月3日，发行价为4.8元、以3.383万亿元创冻结申购资金记录的中国中铁(601390)在上交所上市。当日，中国中铁报收8.09元，涨幅为68.54%，对应市盈率为51.34倍。

　　“中铁目前已经略有高估，但高估不是特别严重”；“中铁现在价位已经偏高了，没有进一步购买的必要”。相关分析师在接受中国经济时报记者采访时说。

　　“中铁90%的利润都是虚的！”中欧国际工商学院会计学丁远教授则语惊四座。

　　报表有水分？

　　“问题很严重。”丁远在仔细研读了长达345页的招股说明书后指出，中国中铁上半年现金流为负、主营业务收入(折算全年后数据)减少，利润却大幅增长。而这些“极可能是编出来的”利润，70%以上却是来自上一年度的计提冲回，还有15%则来自于短期投资收益，去掉这两大块，中国中铁的利润将大大缩水90%，从15.45亿元减少到1.5亿元。

　　丁远指出，11亿多元下降的成本，来自于去年计提的冲回。中铁招股说明书正式披露了这点：“最近一期，管理费用的大幅下降，主要是因为如前所述，本公司对于原按工资总额14%计提的职工福利费在2006年末的余额予以转回，并相应冲减2007年1-6月的管理费用11.73633亿元。”

　　除了这11.7亿元计提冲回，15.45亿元利润中还有2.26亿元来自投资收益。其财报显示，公司对联营企业和合营企业的投资收益为-812万元，“也就是说，这两个多亿的收入是来自炒股等短期投资收益，并非来自联营、合营企业的投资收益。”丁远认为，这种不确定性的收益因不稳定而带来了风险。

　　由此，“福利费用转回冲减管理费用的11.74亿元，减少了本期费用，等于是直接增加了营业利润，这并不是本期经营产生的收益；2.26亿元的投资收益，并非来自联营、合营企业，具有很强的不确定性。”丁远分析，如果剔除以上两大因素，中国中铁2007年1-6月由主业经营产生的净利润就只有约1.5亿元了，与财报显示的15.45亿元相比，大大缩水90%。去除这两块利润来源，丁远认为中国中铁IPO的市盈率其实是在30倍基础上翻10倍，达到了300倍之高。

　　对此，也有业内人士认为计算上还不够严谨。因为职工福利费用的结转冲回和投资收益都是税前收益，到净利润时都要交纳企业所得税，所以不应该简单地用净利润数额冲减。如果按照税后利润计算，中铁实际上半年净利润应为5.8亿元，而非丁远教授所得出的1.5亿元。

　　“即便是5.8亿元，其每股收益也只有半年0.029元，简单换算其全年收益和每股4.8元的发行价，其发行市盈率仍然达到了84.16倍。”该人士进一步分析说，中铁此举有可能是想把2007年的利润做得更高，造成利润逐年高速上涨，树立高成长企业的形象。

　　另外，据记者在网上查询的有关中铁在香港上市的文件，中铁2007年上半年的利润就只有8亿不到(只包括了炒股票的收益)，有分析员指出这一原因归结为国际会计准则与内地的不同。

　　这笔11.7亿元的福利费计提后又冲回，究竟是常规的会计行为，还是偶然差错？中国经济时报记者就此多次向中铁方面求证，但没有收到任何正面回复。记者又致电中铁上市保荐人瑞银证券有限责任公司，对方告之：“这两天已经有很多记者打电话来询问相关事情，但相关负责人一直不在。”

　　估值已不低

　　“中铁目前已经略有高估，但高估不是特别严重。从长期来讲是看好的，但短期建议观望。”国泰君安分析师韩其成在接受本报记者采访时表示，目前A股上市建筑公司2008年PE平均值为28倍，该类建筑公司在规模上比中国中铁小，抗风险性、行业龙头地位、行业发展前景远不如中铁，中国中铁估值享有相对该类公司15%到30%溢价空间，即相当于2008年PE约33到37倍，因此给予中国中铁合理估价为5.89-6.66元。

　　国盛证券分析师黄凯指出，预计中铁2007-2009年营业收入分别为169006百万元、179527百万元、191662百万元，每股收益(摊薄)分别为0.19元、0.214元、0.233元。参考同行业上市公司的市场情况，给予中铁2008年30-35倍市盈率是合理的，对应的市场价格区间为6.4-7.5元。

　　根据中国中铁IPO主承销商中银国际的分析报告，中铁合理的市场价格区间为每股6.26-7.29元人民币之间。

　　黄凯强调，中铁的业务很大程度上依赖于国家在铁路及其他公共交通基建(包括公路、桥梁、隧道及其他市政工程)方面的开支，国家在基建方面的公共预算如有重大削减，尤其是交通基建方面的削减，将会对中铁的业务构成重大不利影响。

　　除了在上交所上市外，中国中铁还将于今年12月7日在港交所挂牌交易。据悉，中国中铁H股全球发售价已定为每股5.78港元，高于A股4.8元人民币的发行价。

　　那么，中铁在H股上市后是否会跌破发行价？对此，国泰君安证券策略分析师戴涛认为，“这种情况应该不会出现。目前中铁在香港公开发售部分获得逾300倍超额认购，国际配售部分则超额认购39倍，冻结资金近4000亿港元，这都说明了市场对它的肯定。而且，中国中铁是建筑与工程行业的国企龙头，基本面不错，再加上最近H股市场环境比较好，还是值得看好。”

　　“港股市场中与中铁同行业的中国交通建设(1800.HK)目前的市盈率为50多倍。因此，中铁H股发行定价也算相对合理。”广发证券行业分析师王飞表示。